可轉換債券模型

Ⅰ 企業財務管理的基本理論

企業財務管理是在一定的整體目標下，關於資產的購置（投資），資本的融通（籌資）和經營中現金流量（營運資金），以及利潤分配的管理。
企業財務管理是通過價值形態對企業資金運動進行決策、計劃和控制的綜合性管理。
財務管理是在一定的整體目標下，關於資產的購置(投資)，資本的融通(籌資)和經營中現金流量(營運資金)，以及利潤分配的管理。
西方財務學主要由三大領域構成，即公司財務、投資學和宏觀財務。其中，公司財務在我國常被譯為「公司理財學」或「企業財務管理」。
財務不同於其他部門，本身並不能創造什麼價值，但由於企業財務管理是直接向管理層提供第一手的信息，因此，企業財務管理實際上是一個隱性的管理部門。
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Ⅱ 尼克森貝利 模型

參考文獻

第一章 金融市場概論

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第二章 貨幣市場

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6．[美]弗蘭克·J. 法博奇，弗郎哥·莫迪利亞尼，唐旭等譯，《資本市場：機構與工具》（第二版），北京：經濟科學出版社，1998

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第三章 資本市場

1．（美）威廉·F·夏普、戈登·J·亞歷山大、傑佛里·V·貝利.投資學,北京：中國人民大學出版社，1996

2．[美]威廉·F·夏普，《投資組合理論與資本市場》，機械工業出版社，2001年

3．[美]茲維·博迪，亞歷克斯·凱恩，艾倫·馬庫斯,《投資學》，機械工業出版社，2002年

4．[美]弗蘭克·J. 法博奇，弗郎哥·莫迪利亞尼，唐旭等譯，《資本市場：機構與工具》（第二版），北京：經濟科學出版社，1998

5．唐旭，《金融理論前沿問題》，北京，中國金融出版社，2003

6．[美]小詹姆斯 L.法雷爾，沃爾特 J. 雷哈特著，齊寅峰等譯，《投資組合管理，理論與應用》，北京：機械工業出版社，2000年

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9．朱新蓉，貨幣市場與資本市場的開放運行，廣西金融研究, 2004年 02期，4-7

10.孫建平，匯率彈性化與資本市場的風險控制，金融研究, 2004年 09期，25-36

11. 張亦春、蔡慶豐，西方私人權益資本市場的發展及其對我國的啟示，國際金融研究, 2004年 08期，46-53

第四章 外匯市場

1．姜波克，《國際金融學》，高等教育出版社，1999

2．[美]弗蘭克·J. 法博奇，弗郎哥·莫迪利亞尼，唐旭等譯，《資本市場：機構與工具》（第二版），北京：經濟科學出版社，1998

3．[美]詹姆斯·托賓，斯蒂芬·戈盧布，《貨幣、信貸與資本》，東北財經大學出版社，2000年

4．哈繼銘，中國利率和匯率問題，國際金融研究, 2006年 01期

5．曹鳳岐，人民幣匯率形成機制研究，金融研究, 2005年 01期

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9．裘元倫，歐元匯率:受四大因素制約，國際金融研究, 2004年 01期

10．高海紅，美元匯率和美國「雙赤字」， 國際金融研究, 2004年 01期

第五章 衍生市場

1．[美]約翰·馬歇爾、維普爾·班塞爾著，宋逢明、朱寶憲、張陶偉譯，《金融工程》，北京：清華大學出版社，1998

2．[英]洛倫茲·格利茨著，唐旭等譯，《金融工程學》，北京：經濟科學出版社，1998

3．[美]約翰·赫爾著，張陶偉譯，《期權、期貨和衍生證券》，華夏出版社，1997

4．葉永剛主編，《金融工程學》，大連：東北財經大學出版社，2002

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6．葉永剛主編，《衍生金融工具概論》，武漢：武漢大學出版社，2000

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第六章 利率機制

1． [美]米什金著，李楊譯，《貨幣金融學》，北京：中國人民大學出版社，1998

2． 胡慶康編著，《現代貨幣銀行學教程》，上海，復旦大學出版社，2004

3． 姜波克，《國際金融學》，高等教育出版社，1999

4． 博迪，莫頓：《金融學》，北京：中國人民大學出版社，2000

5． 陳學彬等編，《金融學》，高等教育出版社，2003年

6． [美]詹姆斯·托賓，斯蒂芬·戈盧布，《貨幣、信貸與資本》，東北財經大學出版社，2000年

7． 陳雨露，趙錫軍，《金融投資學》，中國人民出版社，1996年

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第七章 風險機制

1． [美]約翰·馬歇爾、維普爾·班塞爾著，宋逢明、朱寶憲、張陶偉譯，《金融工程》，北京：清華大學出版社，1998

2． 葉永剛主編，《金融工程學》，大連：東北財經大學出版社，2002

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10． 高全勝，金融風險計量理論前沿與應用，國際金融研究, 2004年 09期

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第八章 風險資產定價

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2． [美]茲維·博迪，亞歷克斯·凱恩，艾倫·馬庫斯,《投資學》，機械工業出版社，2002年

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4． [美]Stephen A.Ross，Randolph W.Westerfield，Jeffrey F.Jaffe著，吳世農、沈藝峰等譯，《公司理財（第5版）》（MBA教材精品譯叢），機械工業出版社2000年8月

5． 博迪，莫頓：金融學，北京：中國人民大學出版社，2000

6． [美]小詹姆斯 L.法雷爾，沃爾特 J. 雷哈特著，齊寅峰等譯，《投資組合管理，理論與應用》，北京：機械工業出版社，2000年

7． 靳雲匯、劉霖，中國股票市場CAPM的實證研究，金融研究, 2001年 07期

8． 韓高龍、李勁松、陳彥斌，基於貨幣和財富的資本資產定價模型，證券市場導報, 2004年 04期

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11． 劉霖、秦宛順，中國股票市場套利定價模型研究，金融研究, 2004年 06期

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第九章 效率市場假說

1． 饒育蕾，劉達鋒，《行為金融學》，上海：上海財經大學出版社，2003

2． 宋軍，吳沖鋒，從有效市場假設到行為金融理論，世界經濟，2001（10）：74-80

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4． 劉志陽，國外行為金融學理論述評，經濟學動態，2002（3）：71-75

5． 張亦春主編，《現代金融市場學》，中國金融出版社，2002年

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7． 李興緒，上海證券市場有效性的實證分析，統計與決策, 2004年 08期

8． 曲盛恩，我國投資基金市場效率的理論與實證分析，中國軟科學, 2004年 07期

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10． 管征、譚克、陶欣，股票市場有效性的橫截面檢驗:文獻綜述，現代管理科學, 2003年 08期

第十章 債券價值分析

1． 威廉·F·夏普 , 《投資學 第五版》 , 1998年8月第1版

2． 管志強，附認股權公司債價值分析，數學理論與應用，2004.6

3． 蔣殿春，張新，可轉換公司債券定價問題研究，證券市場導報，2001年12月

4． [美]茲維·博迪，亞歷克斯·凱恩，艾倫·馬庫斯,《投資學》，機械工業出版社，2002年

5． 林清泉主編，《固定收益證券》，武漢：武漢大學出版社，2005

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7． 王一鳴 李劍峰，我國債券市場收益率曲線影響因素的實證分析，金融研究, 2005年 01期

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9． 謝海玉，我國債券收益率變動分析 ，國際金融研究, 2004年 07期

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11． 鮑建平、楊建明，利率期貨交易對債券現貨市場價格發現的影響分析，金融研究, 2004年 02期

第十一章 普通股定價

1． 布瑞德福特·康納爾著，張志強，王春香譯，公司價值評估——有效評估與決策的工具，2001，華夏出版社

2． 湯姆·科普蘭，蒂姆·科勒，傑克·默林著，賈輝然等譯，價值評估——公司價值的衡量和管理，1998，中國大網路全書出版社

3． Aswath Damodaran 著，朱武祥，鄧海峰等譯，投資估價——評估如何資產價值的工具和方法，1999，清華大學出版社

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6． （美）A.A.格羅佩利、埃森.尼克巴克特.《公司財務》.申海波、魯昌譯.上海：上海人民出版社，2004

7． 牛凱龍、李永軍，我國IPO定價的實證分析，農村金融研究, 2003年 07期

8． 段進東、陳海明，我國新股發行定價的信息效率實證研究，金融研究, 2004年 02期

9． 於增彪、梁文濤，股票發行定價體制與新上市A股初始投資收益，金融研究, 2004年 08期

10． 宋逢明、梁洪昀，發行市盈率放開後的A股市場初始回報研究，金融研究, 2001年 02期

第十二章 遠期與期貨的定價

1． [美]約翰·赫爾著，張陶偉譯，《期權、期貨和衍生證券》，華夏出版社，1997

2． [美]約翰·馬歇爾、維普爾·班塞爾著，宋逢明、朱寶憲、張陶偉譯，《金融工程》，北京：清華大學出版社，1998

3． [英]洛倫茲·格利茨著，唐旭等譯，《金融工程學》，北京：經濟科學出版社，1998

4． 葉永剛主編，《金融工程學》，大連：東北財經大學出版社，2002

5． [美]茲維·博迪，亞歷克斯·凱恩，艾倫·馬庫斯,《投資學》，機械工業出版社，2002年

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7． 華仁海、陳百助，我國期貨市場期貨價格收益及波動方差的長記憶性研究，金融研究, 2004年 02期

8． 鮑建平、楊建明，利率期貨交易對債券現貨市場價格發現的影響分析，金融研究, 2004年 02期

9． 楊星，股指期貨合約設計的國際比較與借鑒——適度保證金的確立，國際金融研究, 2001年 09期

10． 張晉生，股票和期貨價格的比較分析，國際金融研究, 1996年 03期

第十三章 期權的定價

1． [美]約翰·赫爾著，張陶偉譯，《期權、期貨和衍生證券》，華夏出版社，1997

2． [美]約翰·馬歇爾、維普爾·班塞爾著，宋逢明、朱寶憲、張陶偉譯，《金融工程》，北京：清華大學出版社，1998

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4． 葉永剛主編，《金融工程學》，大連：東北財經大學出版社，2002

5． 宋逢明著，《金融工程原理——無套利均衡分析》，清華大學出版社， 1999 年出版

6． [美]茲維·博迪，亞歷克斯·凱恩，艾倫·馬庫斯,《投資學》，機械工業出版社，2002年

7． 胡奕明，金融期權衍生技術的新發展，金融研究, 2001年 04期

8． 解利艷、曹穎，期權定價Black-Scholes模型評述，東北林業大學學報, 2005年 03期

9． 鄭振龍、林海，銀行資產負債中隱含期權的定價，金融研究, 2004年 07期

10． 丹·拉提莫，實物期權如何幫助確定投資價值，國際金融研究, 2002年 03期

第十四章 投資管理

1． [美]威廉·F·夏普，《投資組合理論與資本市場》，機械工業出版社，2001年

2． [美]小詹姆斯 L.法雷爾，沃爾特 J. 雷哈特著，齊寅峰等譯，《投資組合管理，理論與應用》，北京：機械工業出版社，2000年

3． [美]茲維·博迪，亞歷克斯·凱恩，艾倫·馬庫斯,《投資學》，機械工業出版社，2002年

4． （美）威廉·F·夏普、戈登·J·亞歷山大、傑佛里·V·貝利，《投資學》,北京：中國人民大學出版社，1996。

5． 博迪，莫頓：金融學，北京：中國人民大學出版社，2000

6． 王樹娟，中國證券基金最優投資組合，系統工程, 2005年 01期

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8． 肖奎喜、楊義群，基於風險調整收益的開放式基金業績評價，山西財經大學學報, 2005年 01期

9． 王驥濤、歐陽丹，現代投資組合理論綜述，甘肅金融, 2005年 10期

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第十五章 金融市場監管

1． 史福厚，《金融監管導論》，北京：中國商務出版社，2004

2． 楊德勇，賈奇珍著，《金融監管倫》，內蒙古人民出版社，1999

3． 蔡浩議著，《抉擇：金融混業經營與監管》，雲南人民出版社，2002

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Ⅲ 邁倫·斯科爾斯的成就貢獻

斯科爾斯與已故的經濟學家費西爾·布萊克曾於1973年發表《期權定價和公司債務》一文，在這篇文章中，他們給出了期權定價公式，即著名的布萊克－斯科爾斯公式。它與以往期權定價公式的重要差別在於只依賴於可觀察到的或可估計出的變數，這使得布萊克－斯科爾斯公式避免了對未來股票價格概率分布和投資者風險偏好的依賴，這主要得益於他們認識到，可以用標的股票和無風險資產構造的投資組合的收益來復制期權的收益，在無套利情況下，復制的期權價格應等於購買投資組合的成本，好期權價格僅依賴於股票價格的波動量、無風險利率、期權到期時間、執行價格、股票時價。正是這篇文章的開創性研究為他們帶來了極大的榮譽，這篇文章所提出的Black-Scholes期權定價模型對這一領域具有革命性的意義，也對後續的金融領域的研究產生了廣泛而深刻的影響。上述幾個量除股票的估計也比對未來股票價格期望值的估計簡單得多。市場許多大投資機構在股票市場和期權市場中連續交易進行套利，他們的行為類似於期權的復制者，使得期權價格越來越接近於布萊克－斯科爾斯的復製成本，即布萊克－斯科爾斯公式所確定的價格。布萊克和斯科爾斯通過對1966年至1969年期權交易價格數據的分析、另一學者哥雷對芝加哥期權交易所成立後前七個月交易價格的分析都證實了布萊克－斯科爾斯公式的准確性。布萊克和斯科爾斯復製法則的重要性還在於，它告訴人們可以利用已存在的證券來復制符合於某種投資目的的新的證券品種，這成為金融機構設計新的金融產品的思想方法。該論文中關於公司債務問題的論述也極富創建性，指出：企業債務可以看作一組簡單期權合約的組合，期權定價模型可以用於對企業債務的定價，這包括對債券、可轉換債券的定價。傳統方法在分析權益價格、長期債務、可轉換債券時，對資本結構中不同的組合成分結合起來進行考慮。利用期權定價理論評價企業債務時，對資本結構中不同的組成部分同時進行評價，這樣就考慮了每種資產對其他資產定價的影響，確保了整個資產結構評價的一致性。

Ⅳ 什麼是普通可轉債

分離交易可轉債是一種新的可轉債，在結構、存續期限、行權方式等方面與普通轉債有一定的差異。分離交易可轉債具有權證存續期比普通轉債的期權有效期短、行權需要再繳款、一旦確定行權價後不可以再修正等特徵。
由於分離交易可轉債可以分解為普通公司債券和認股權證，所以定價時可以分別確定兩部分價格。普通公司債券的價格可以根據企業債收益率曲線確定。認股權證的價格決定比較復雜。雖然一些權證定價模型可以給出認股權證的理論價格，但是在現實中由於各種投機因素的疊加，權證市場價格會大幅度偏離理論價格，所以認股權證定價要考慮投機因素的作用。

理論上，附認股權證公司債的認股權證行權價格與可轉債的轉股價格是一致的，權證到期，如果股價高於權證行權價格，權證價值=股價—行權價，權證持有人如果放棄行權，就損失了權證價值。值得關注的是，由於分離交易後，可轉債的期權價值將進一步體現在權證價格上，而正股價格的波動將對權證價值造成影響，這也就意味著上市公司只有不斷提高自身的經營業績促使股價上升，才能獲得更多的再融資。

我國證券市場上投資者的交易偏好是權證強於股票，股票強於債券。可轉債用期權價值補償了普通公司長期債券的債性，所以票面利率較低，節約了公司的財務費用，但是當公司股價遠低於轉股價格時，可轉債的票面利率就要求較高；分離交易可轉債就是把可轉債的股性分離出來，分離交易的結果是擴大了期權的市場溢價，從而加大了對公司債券的債性補償，可以降低其票面利率，節約上市公司財務費用。

分離交易可轉債可以滿足不同風險偏好的投資者的需求。追求高風險偏好的投資者可以通過二級市場交易購入權證，債券部分則可以滿足低風險偏好的固定收益投資者的需求。

Ⅳ 請問股票市場上用於CAPM估價的平均收益率是怎樣計算得到的

公司價值的概念在國外早在50年代中期就有人提出，並在近幾十年來進行了廣泛的研究，研究的成果主要集中在公司資本結構理論、風險收益和資產定價理論、公司並購理論、公司價值評估理論和公司戰略理論等。關於公司價值的衡量，西方學者和公司界在長期的研究和實踐中從不同的角度形成了不同的公司價值觀，主要有折現自由現金流量價值觀、市場價值觀、公司資源價值觀和未來收益折現價值觀等。在現代金融學和公司財務領域，折現自由現金流量公司價值觀是西方被最為廣泛地認同和接受的主流公司價值觀，而且被西方研究者和著名的咨詢公司如麥肯錫公司的研究成果所證實。這一模型在資本市場發達的國家中被廣泛應用於投資分析和投資組合管理，公司並購和公司財務等領域。本文論述的理論基礎是自由現金流量公司價值觀，下面僅從公司自由現金流量的角度探討公司的價值。

1 折現自由現金流公司價值模型

1.1 基本原理與模型

折現自由現金流量公司價值觀認為公司價值等於公司未來自由現金流量的折現值。即選定恰當的折現率，將公司未來的自由現金流折算到現在的價值之和作為公司當前的估算價值。該方法的基本原理是一項資產的價值等於該資產預期在未來所產生的全部現金流量的現值總和。

（1）

不同的資產預期現金流量不同，如對股票來說主要為紅利；對債券來說為票息和本金支付；對實物投資來說，則應為稅後凈現金流。折現率是預期現金流量風險的函數，風險越大，現金流的折現率越大；風險越小，則資產折現率越小。

公司現金流量折現價值模型主要包括股權自由現金流估價模型和公司自由現金流估價模型。股權自由現金流量（FCFE，Free Cash Flow of Equity）是公司支付所有營運費用，再投資支出，所得稅和凈債務支付（即利息、本金支付減發行新債務的凈額）後可分配給公司股東的剩餘現金流量，FCFE的計算公式為：

FCFE=凈收益+折舊-資本性支出-營運資本追加額-債務本金償還+新發行債務 （2）

公司自由現金流（FCFF，Free Cash Flow of Firm）是公司支付了所有營運費用、進行了必需的固定資產與營運資產投資後可以向所有投資者分派的稅後現金流量。FCFF是公司所有權利要求者，包括普通股股東、優先股股東和債權人的現金流總和，其計算公式為：

FCFE=EBIT×（1-稅率）+折舊-資本性支出-追加營運資本（3）

根據增長模式不同，自由現金流貼現模型有很多種型式，如穩定增長模型、兩階段模型、H模型、三階段模型和N階段模型等，根據本文論述主題的需要，下面僅簡要討論FCFE和FCFF模型的基本原理。

FCFE折現估價模型的基本原理是公司股權價值等於公司預期股權現金流量按股權成本進行折現。

（4）

FCFF折現模型認為公司價值等於公司預期現金流量按公司資本成本進行折現。

（5）

1.2 模型輸入參數

用自由現金流量折現模型進行公司估價時，需要確定的輸入參數主要有自由現金流量的預測、折現率（資本成本）估算和自由現金流量的增長率和增長模式預測。

1）預測未來自由現金流量

公司的價值取決於未來的自由現金流量，而不是歷史的現金流量，因此需要從本年度開始預測公司未來足夠長時間范圍內（一般為5－10年）的資產負債表和損益表。這是影響到自由現金流量折現法估價准確度的最為關鍵的一步，需要預測者對公司所處的宏觀經濟、行業結構與競爭、公司的產品與客戶、公司的管理水平等基本面情況和公司歷史財務數據有比較深入的認識和了解，熟悉和把握公司的經營環境、經營業務、產品與顧客、商業模式、公司戰略和競爭優勢、經營狀況和業績等方面的現狀和未來發展遠景預測。

在分析公司和行業的歷史數據的基礎上，對行業和產品及公司經營的未來發展進行預測，要對公司未來在行業中的競爭優勢和定位進行預測和評價，對公司銷售、經營成本、折舊、稅收等項目進行預測，而且要求預測者採用系統的方法保證預測中的一致性，在預測中經驗和判斷也是十分重要的。

2）資本成本

公司資本一般可分為三大類，即債務資本、股權資本和混合類型資本，混合類型資本包括優先股、可轉換債券和認股權證等。從投資者角度看，資本成本是投資者投資特定項目所要求的收益率，或稱機會成本。從公司的角度來看，資本成本是公司吸引資本市場資金必須滿足的投資收益率。資本成本是由資本市場決定的，是建立在資本市場價值的基礎上的，而不是由公司自己設定或是基於帳面價值的帳面值。債務和優先股屬於固定收益證券，成本的估算較為容易，可轉換債券和認股權證等混合類型證券，由於內含期權，成本一般可分為兩部分進行估算，其中內含期權的估算可用Black-Scholes期權定價公式法和二項式定價模型進行估算。普通股成本的估算模型較多，具體有：資本資產定價模型（CAPM）、套利定價模型（APM）、各種形式的擴展資本資產定價模型、風險因素加成法、Fama French三因素模型等模型。這些模型的共同點在於：（1）都建立在證券市場有效的前提下，存在無風險基準收益率和無套利定價機制；（2）基本原理都是股權資本成本＝無風險收益＋風險補償，只是風險補償補償因素及估算上存在差異。

資本資產定價模型（CAPM）是應用最為廣泛的權益資本成本股價模型，傳統的資本資產定價模型（CAPM）建立在資本市場有效、投資者理性、厭惡風險並且投資組合分散程度充分和有效等假設基礎之上，因此只考慮補償系統風險因素，用單一的β來反映證券市場的系統風險程度。

根據資本資產定價模型(CAPM)計算公司股權資本成本的公式為：

Ke=Rf+β[E(m)-Rf]
(6)

美國公司在估算資本成本時，一般使用5-6％的市場風險溢價，β系數的預測方法較多，常用的有以下三種方法：

①在資本市場發達的國家，有市場服務機構收集、整理證券市場的有關數據、資料，計算並提供各種證券的β系數；

②估算證券β系數的歷史值，用歷史值代替下一時期證券的β值；

③用回歸分析法估測β值。

債務成本是公司在為投資項目融資時所借債務的成本，公司債務成本與以下因素有關：

①市場利率水平：市場利率上升，公司債務成本會隨之上升；

②公司的違約風險：公司的違約風險越高，債務的成本越高，公司的資產負債率越高，則債務的邊際成本越高。

③債務具有稅盾作用：由於利息在稅前支付，所以稅後債務成本與公司的稅率有關，公司的稅率越高，債務稅後成本就越低。

公司加權平均資本成本計算公式為：

WACC=Kd(1－T)×WD+Ke×WS
（7）

2 從自由現金流價值模型看公司價值創造

公司的價值是公司預期產生的自由現金流量按公司資本成本折現的凈現值。所以自由現金流量是公司的價值創造之源，公司的任何一項管理活動和決策必須滿足以下四個中的一項或多項條件，才能為公司創造價值：

增加現有資產產生的現金流；

增加現金流的預期增長率；

增加公司高速增長期的長度；

優化融資決策及資本結構管理增加公司價值。

2.1 增加現有資產的現金流量 增加公司價值

1）提高營運效率增加公司價值

公司營運效率影響其營業利潤率。其他條件相同時，公司營運效率越高，則其營運利潤率越高，所以提高營運效率能為公司創造額外價值。可以通過許多指標來分析公司通過營運效率提高公司價值的潛力，例如通過杜邦分析體系，最常用也最簡單可行的辦法是進行同行業公司比較，如果公司的營業利潤率大大低於行業平均水平，則應查找原因，採取措施提高營運效率以提高公司價值。

2）降低公司稅務負擔增加公司價值

公司的價值是其稅後現金流的折現值，因此當公司營業利潤一定時，任何能降低公司稅負的行為都能提高公司價值。這些措施包括：

①跨國公司可通過公司內部成員單位之間轉移定價或其他途徑將利潤由高稅區轉移到低稅區；

②經營業績良好的公司通過並購符合條件的營業虧損的公司可以降低當前和未來的盈利稅收負擔；

③在採用累進稅制的地區，公司往往通過盈利管理使多年的利潤平滑化，以避開高的邊際稅率區，這種辦法在盈利周期性波動較大的公司採用得更多。

3)降低現有投資項目的凈資本支出提高公司價值

凈資本支出＝資本支出－折舊，作為一項現金流出，它降低了公司的自由現金流。凈資本支出中一部分用於投資公司未來增長，一部分用於現有設備生產能力和壽命的維護，如果公司在不影響現有設備的生產能力和使用壽命的前提下壓縮現有投資項目的凈資本支出，則可以提高公司價值。

4）管理不良投資增加公司價值

公司一般都存在收益低於資本成本的投資項目，對此類投資應仔細分析比較投資的經營價值、剝離價值和清算價值。投資項目的經營價值是選擇繼續經營項目，項目在壽命周期里預期產生現金流量的折現值；項目的清算價值是終止項目並進行清算公司可以得到的現金流；項目的剝離價值是其他投資者給項目的最高買價。如果項目的剝離價值或清算價值高於經營價值，則公司可以通過剝離或清算投資項目來增加公司價值，即：

如果清算價值最大，則應進行清算：公司的價值增加＝清算價值－經營價值；

如果剝離價值最大，則應進行剝離：公司的價值增加＝剝離價值－經營價值。

5）降低非現金營運資本增加公司價值

非現金營運資金＝非現金流動資產（主要為存貨和應收帳款）－流動負債（主要為應付帳款，不包括本年到期的長期債務部分）。非現金營運資產的增加為一項現金流出，對於零售和服務公司來說，公司往往通過維持一定的庫存水平，採用信用銷售來增加銷售量，所以非現金營運資本造成的現金流出往往大於資本支出。公司可以通過加強信息管理水平降低庫存和營運資本提高公司現金流，以提高公司的價值。

2.2 增長速度與公司價值

公司權益的可持續增長速度為公司在不通過外部融資的正常經營條件下可以長期保持的增長速度，公司權益的可持續增長速度＝利潤再投資率×權益資本報酬率ROE，在存在外部融資的條件下，公司的預期增長速度＝資本再投資率×資本投資回報率ROA。如果公司的邊際資本報酬率大於邊際資本成本，增加投資能提高公司價值，此時應增加資本投資提高公司增長速度以提高公司價值。如果公司的邊際資本回報率低於邊際資本成本，則公司增長越快，價值損毀越多，此時應提高公司邊際資本回報或降低再投資率以提高公司價值。

2.3 延長高速增長期的長度 提高公司價值

任何公司經過一段時間的快速增長後，都會進入增長速度等於或小於經濟平均增長速度的成熟期。當公司的資本投資回報ROA大於資本成本，即存在超額利潤時，高速增長能提高公司價值；另一方面，某一領域的超額利潤會吸引競爭者進入導致競爭加劇，最終導致高速增長期的結束。因此要延長高速增長期的長度，公司必須建立並提高進入壁壘和競爭優勢。公司可採取以下措施建立競爭優勢，延長高速增長期的長度以提高公司價值：

1）價值鏈分析(Value Chain Analysis）

由於產品市場的競爭越來越激烈，產品的壽命周期越來越短，顧客的需求越來越多樣化，導致顧客的忠誠度越來越低。為了找到公司競爭優勢的來源，可以進行價值鏈分析，價值鏈表明消費者心目中的產品或服務價值是通過公司內部一連串的物質、信息與技術上的具體價值活動（value activities）與利潤（margin）所構成，在與其他公司競爭時，其實是內部多項活動在進行競爭，透過價值鏈分析，可以知道公司在哪些活動佔有優勢，那些處於劣勢。還可以進行擴展的價值鏈分析，將上游的供應商和下游的顧客的價值鏈與公司的價值鏈整合在一起進行分析，發現公司擴展價值鏈中能降低成本或增加差異化的潛在的價值改善因素，提供能增加顧客價值的產品和服務，加強基於價值管理的客戶關系管理，不斷提高顧客忠誠度，增加公司價值。

2）增加成本優勢（Cost Leadership）

競爭中的成本領先優勢能在很多方面增加公司的價值，低成本能提高營業利潤率，或者公司可以在產品或服務的定價上比競爭對手更低，從而提高產品的市場份額，增加銷售額，提高資本周轉率。公司的低成本優勢來自於規模經濟、佔有低成本的勞動力和其他資源的優勢、靠近主要的原材料產地或需求旺盛的產品市場、對分銷渠道的獨占權以及能降低成本的產品設計、工藝或專有技術等等。

3）差異化戰略與品牌優勢(Differentiation)

擁有差異化產品和品牌優勢的公司在競爭中往往處於有利地位，公司往往可以比競爭者定更高的價格提高利潤率或在相同的價格下能比競爭者銷售更多的產品提高周轉率和運營效率。公司可以通過基於價值的系統的品牌管理來提高品牌的價值。提升品牌價值可以增加公司價值。

2.4優化融資決策及資本結構管理 增加公司價值

公司融資決策和資本結構管理需要按照自身的業務戰略和競爭戰略，從可持續發展和企業價值最大化的角度使融資產品的現金流出期限結構要求及法定責任與企業預期現金流入的風險相匹配；平衡當前融資與後續持續融資需求，維護合理的資信水平，保持財務靈活性和持續融資能力並且盡可能降低融資成本以增加公司價值。

公司融資決策的一個基本原則是在設計公司債務融資時盡量使公司各種類型債務的償債現金流與公司資產產生的預期現金流匹配以降低公司的違約風險和債務融資成本，提高公司最優負債比例，利用杠桿優勢增加公司價值。債務現金流和資產現金流嚴重不匹配會毀損公司的價值。例如，當公司採用短期負債來融資長期資產，或公司大量採用一種貨幣的債券融資購買預期產生另一種貨幣現金流的資產，都將加大公司的違約風險，導致債務成本上升，毀損公司的價值。

金融工程的重要的應用之一就是根據金融市場的變化趨勢，運用金融工程技術，通過融資方案專業設計，還可以通過結構化衍生產品，不斷降低融資成本。其中包括：根據利率變化預期設計融資產品如浮動利率債務或含有公司可贖回條款的債務以規避利率風險；利用投資者與公司之間對公司未來成長能力預期之差異設計融資產品合約如可轉換證券、認股權、可贖回股票等融資方式；利用稅法設計融資產品如利用資本收益和利息收益稅率的差異，發行零息票債券等。

Ⅵ 高級債券與次級債券的區別和聯系

高級債券與次級債券的區別如下：

（1）概念不同：

高級債券是高於其他債券級別的債券。由摩迪氏證券服務公司或標准普爾公司確定的等級，一般來說，質量高的債券是信用好的債券，記作AAA或AA、A。

次級債券，是指償還次序優於公司股本權益、但低於公司一般債務的一種債務形式。次級債里的「次級」，與銀行貸款五級分類法（正常、關注、次級、可疑、損失）里的「次級貸款」中的「次級」是完全不同的概念。

（2）償還期限不同：

作為附屬資本的次級債券根據有無償還期限還可分為高級附屬資本和低級附屬資本兩類。高級附屬資本為無規定償還期限、可累積的次級債券，具體包括可累積優先股、次級可轉換債券和永久次級債券。

（3）作用不同：

高級債券可以且必須用於分擔銀行的損失，且不必停止交易，而次級債券僅在銀行破產清算時才可用於清償銀行的損失。因而，從某種意義上來講，高級債券比次級債券更具有充當資本的屬性。最常見的高級債券就是可轉換債券。

Ⅶ 後資本結構理論的資本結構管理控制模型的實證檢驗

Stulz模型、Harris-Raviv模型和Israel模型包含了豐富的實證檢驗假設在內，例如Stulz的四項結論，Harris和Raviv的兩個定理，Israel的定理2至定理7，遺憾的是，無論是Stulz或Harris和Raviv，還是Israel，都沒有親自做過這方面的實證檢驗。公司控制權市場學派中有關公司控制權市場部分的實證檢驗早先主要是借用公司財務其他相關領域里的實證研究結果，例如20世紀80年代一批學者關於資本結構變動效應的實證分析，其中包括Masulis（1980,1983）等人關於轉換要約的分析，Dann（1980）和Vermaelen（1981）等人關於股票回購的分析，Korwar（1983）、Asquith和Mullins（1985）等人關於多次發行的分析，Mikkelson（1981）、Dann和Mikkelson（1983）關於可轉換債券發行的分析,Dann和DeAngelo（1988）關於所有權結構的分析，以及Amihud、Lev和Travlos（1990）關於投資機會選擇的分析。這批實證研究內容參差不齊，方法前後各異，結論多有出入，,何況還是借用別人的東西，結果當然不甚理想。其中較為值得一提的是Dann和DeAngelo（1988）的文章。Dann和DeAngelo的文章里有兩句話談到了資本結構與公司控制權市場之間的關系。在第一句話里，他們說：「從表決權的集中角度來解釋股票回購同樣也是最近由Harris和Raviv（1988）和Stulz（1988）建立的資本結構模型里所隱含的意義。」在第二句話里，Dann和DeAngelo又說：「事前選擇資本結構。本身代表了一種反收購防禦辦法」，不過，他們認，這方面內容仍是「懸而未決的實證問題」。
自20世紀80年代末，開始有學者直接進行關於資本結構管理控制模型的實證檢驗，包括Friend和Lang（1988）、McConnell和Servaes（1990，1995）等，新近的研究則有Berger、Ofek和Yemack。Friend和Lang檢驗的基本想法很簡單。他們認為：作為內部人的管理者所持有的股份越高，他們根據自我利益來調整公司負債比率的能力和動機就越強；此外，由於公司里除管理者之外，往往還存在大量的非管理性大股東（所謂非管理性大股東，是指持有公司發行在外股票比例在10%或以上的股東。）受這些大股東的約束，管理者常常無法按其意願調整公司的負債比率，因此，必須分析這類大股東是否對管理者起到一定的監督作用。Friend和Lang檢驗樣本包括1979-1983年間於紐約證券交易所掛牌上市的984家公司。他們的證據說明在開放型公司（管理者持股比例較低的公司）里，管理性大股東持有股票的市場價值以及管理性大股東持有股票比例均對公司的負債比率產生顯著的負面影響，也表明了在開放型公司里，盡管存在著一定數量的非管理性大股東，管理者仍具有較強的能力和動機根據其自身利益的需要來調整公司的資本結構。相反,在封閉型的公司（管理者持股比例較高的公司）里，管理性大股東持有股票的市場價值以及管理性大股東持有股票比例對負債比率或者是沒有顯著影響，或者是顯著性沒有那麼強，證據「反映了在封閉型公司里，管理者從其自身利益出發調整負債的動機和能力都比在開放型公司里的管理者要來得低」。綜合以上證據，盡管Friend和Lang自認他們的結果可能在方法論和變數之間的因果關繫上存在某些缺陷，但他們還是覺得「一般而言」，這一實證結果支持了資本結構管理控制模型的假設。
普渡大學的McConnell和北卡羅萊納大學的Servaes相繼於1990年和1995年發表的兩篇合作論文，可謂是資本結構管理控制模型實證檢驗中精巧的「小品」。之所以說它們是「小品」，除了這兩篇論文里涉及到這方面檢驗的篇幅很短外，主要還在於兩篇文章的檢驗范圍較窄，檢驗方法也相對較為簡單。在1990年《關於股票所有權與公司價值的新證據》一文里，McConnell和Servaes基本上只是在檢驗Stulz的一個論點，即企業價值與其內部人持有的股票比例成一種曲線關系。McConnell和Servaes分別以紐約證券交易所和美國證券交易所1976年的1173家上市公司和1986年的1093家上市公司構成檢驗樣本，然後選擇托賓q為因變數，管理者與董事成員持股比例（INO）、大股東持股比例（LB）和機構投資者持股比例（INSTO)為自變數進行回歸。他們的實證結果顯示:如果以管理者與董事成員的持股比例(INO)來衡量內部人持股比例，則有「強有力證據」表明企業價值與內部人持股比例之間存在曲線關系，企業價值先升後降。在較低的持股比例上，內部人持股比例對企業價值產生「強烈」的正面影響，而大股東持股比例對企業價值沒有獨立的影響。不過，McConnell和Servaes的這篇「小品」僅僅只是談到了企業價值與企業內部人持股之間的關系，尚未談到資本結構（負債比例）與這兩者之間的關系。換句話說，McConnell和Servaes的文章還沒有理清資本結構、所有權結構、公司控制權市場以及企業價值之間的紛亂頭緒。於是,在1995年的《權益所有權與債務的兩面性》一文里,他們把債務杠桿因素添補到1990年的檢驗方程里。McConnell和Servaes的實證結果包括如下兩部分：
（1）關於企業價值和債務杠桿。實證結果表明，在低增長樣本組里，托賓q與企業債務之間參數估計值在三個樣本檢驗期間均顯著為正，相同檢驗期間內，在高增長樣本組里，托賓q與企業債務之間參數估計值均顯著為負；
（2）關於企業價值和內部人持股比例。McConnell和Servaes修正了他們早先的結論，內部人持股比例與托賓q之間的關系不再得到「強有力」的支持，而僅僅只是得到「適當的」支持。
應該說，早期關於資本結構與公司控制權市場理論的實證檢驗重點基本放在管理者的持股比例與負債比率之間的關繫上，這一點當然可以被看成是符合Stulz模型、Harris-Raviv模型以及Israel模型的精神。但是，隨著學術界對資本結構與公司控制權市場之間理論關系的深入理解，學者們認識到,Stulz等人的模型只是對公司控制權市場理論解釋的「一個版本」。關於資本結構與公司控制權市場理論兩者之間關系的實證研究，其內容其實可以更為廣泛地擴展到公司治理和反收購立法等方面，其研究方法和研究手段也可以更為復雜。Berger、Ofek和Yermack以及Garvey和Hanka等人的實證分析正體現了這一趨勢。
Berger等人的實證研究分為兩大部分，第一部分探討企業債務杠桿的相對水平與公司治理變數之間的關系。他們在第一部分中所選擇的因變數是債務比率，且以賬面價值和市場價值分別表示。Berger等人的樣本包含了1984-1991年之間409家公司的2196個觀察值。他們所選擇的自變數則形形色色，除了諸如高層管理人員的任期及持股比例、是否存在大股東、董事會的規模與構成等所謂衡量公司治理的變數外，Berger等人還塞進了諸如公司規模、抵押資產價值、非稅收利益、研究與開發費用以及銷售費用、管理費用與財務費用等等他們認為會「影響到債務杠桿」的控制變數。因此，這部分的實證結果自然也五花八門，不一而足。由於這一部分沒有說明企業債務杠桿與公司治理變數之間的因果關系，所以，Berger等人又展開第二部分分析，即分析企業債務杠桿在出現影響公司治理結構的突發事件後是否發生顯著變化。Berger等人主要選擇與失敗的收購、高層管理人員變更和董事會變動三個事件相關的啞變數，這三個事件都體現了公司治理的變動情況。Berger等人的回歸結果表明：
（1）當公司面臨被收購而收購又不成功時，公司的債務杠桿都會出現相當規模的顯著增加；
（2）高層管理人員的變動同樣導致較高的債務杠桿，盡管兩者之間的關系在統計上不顯著；
（3）董事會的變動與新發行的債務有關。Berger等人自信地認為：「我們的結果強烈地表明管理者防禦的程度影響了企業的資本結構」，並且把這一結論看成是「本文的主要貢獻」。
Garvey和Hanka於兩年後發表了一篇自稱可作為Berger等人論文「補充」的實證檢驗報告。他們的研究思路與Berger等人研究的第二部分內容相類似，不過，Garvey和Hanka所選擇的影響公司債務杠桿變化的事件不同。在Garvey和Hanka檢驗中，美國地方州第二代反收購立法被圈定作為一個特定的影響事件，以此「比較在反收購立法保護前後公司的財務政策」。第二代反收購立法是公司控制權市場的重要組成部分，採用這一事件進行檢驗勢必更為貼切地突出了公司控制權市場與資本結構理論之間的關系。Garvey和Hanka設計的自變數也完全體現了第二代反收購立法的特點。除負債比例、資產收益率（ROA）、股票收益率、總資產等例行的控制變數外，Garvey和Hanka主要加入了保護變數（protected）、地方州變數（state）和時間變數（time）三個啞變數。其中，以1987年作為美國第二代反收購立法的分水嶺，1987年之前成為前反收購立法時期，1987年之後稱為後反收購立法時期。保護變數反映了樣本公司是否受反收購立法所保護，地方州變數反映樣本公司是否處於通過反收購立法的州,時間變數反映樣本公司是否處於第二代反收購立法之後的期間內。Garvey和Hanka所採用的樣本包括1982-1990年之間的1203家公司。他們的多元回歸結果主要包括：
（1）保護變數意味著在後反收購立法時期,受保護的公司與未受保護的公司之間的債務比例差額大約每年要減少8%。
（2）地方州變數表明，與前反收購立法時期相比，後反收購立法時期出現了反轉現象，企業債務比例由增轉減。
（3）部分企業除受反收購立法保護外，本身還設置了其他反收購方法，如在俄亥俄州和賓夕法尼亞州，企業可以通過選擇加入或選擇放棄來決定是否受反收購立法的保護，部分企業還採用了毒葯丸防禦方法等等。這些反收購方法同樣也會導致企業債務比例的降低或提高。Garvey和Hanka認為：「總體而言，我們對選擇加入或選擇放棄以及毒葯丸防禦方法的考察沒有得到明確的結論。」
（4）伴隨著第二代反收購立法,企業的融資政策從債務融資轉向權益融資「，後反收購立法時期權益融資的增加部分大致上正好補上了債務融資的減少部分」。
（5）與此同時，沒有證據表明企業的規模與盈利能力在這段時期發生了較大的變化。

Ⅷ 分離債權證ABC

分離交易可轉債是一種新的可轉債，在結構、存續期限、行權方式等方面與普通轉債有一定的差異。分離交易可轉債具有權證存續期比普通轉債的期權有效期短、行權需要再繳款、一旦確定行權價後不可以再修正等特徵。
由於分離交易可轉債可以分解為普通公司債券和認股權證，所以定價時可以分別確定兩部分價格。普通公司債券的價格可以根據企業債收益率曲線確定。認股權證的價格決定比較復雜。雖然一些權證定價模型可以給出認股權證的理論價格，但是在現實中由於各種投機因素的疊加，權證市場價格會大幅度偏離理論價格，所以認股權證定價要考慮投機因素的作用。

理論上，附認股權證公司債的認股權證行權價格與可轉債的轉股價格是一致的，權證到期，如果股價高於權證行權價格，權證價值=股價—行權價，權證持有人如果放棄行權，就損失了權證價值。值得關注的是，由於分離交易後，可轉債的期權價值將進一步體現在權證價格上，而正股價格的波動將對權證價值造成影響，這也就意味著上市公司只有不斷提高自身的經營業績促使股價上升，才能獲得更多的再融資。

我國證券市場上投資者的交易偏好是權證強於股票，股票強於債券。可轉債用期權價值補償了普通公司長期債券的債性，所以票面利率較低，節約了公司的財務費用，但是當公司股價遠低於轉股價格時，可轉債的票面利率就要求較高；分離交易可轉債就是把可轉債的股性分離出來，分離交易的結果是擴大了期權的市場溢價，從而加大了對公司債券的債性補償，可以降低其票面利率，節約上市公司財務費用。

分離交易可轉債可以滿足不同風險偏好的投資者的需求。追求高風險偏好的投資者可以通過二級市場交易購入權證，債券部分則可以滿足低風險偏好的固定收益投資者的需求。

Ⅸ 要探究實行市場化債轉股的企業的財務效應可以用雙重差分模型嘛,如果能用,應 該怎麼用

要探究市場化的轉債股和一些企業的財務狀況的話，雙重的模式也是可以用的。